作者：Jurica Dujmovic

随着公司依赖汽车销售来资助其昂贵的人工智能项目，投资者心中仍存有未解之谜

特斯拉本月初的交付数据超出预期，但投资者需要考虑的因素远不止于此。

特斯拉的人工智能雄心依赖于一个已经能够支付账单的汽车业务，而该公司最新的交付报告让股东有理由更仔细地审视该业务。

埃隆·马斯克的公司第三季度交付了 486,532 辆汽车，超过了华尔街的预期。对于一家在机器人出租车和人形机器人上巨额支出的公司来说，这是一个好消息，因为汽车销售有助于为这些赌注提供资金。然而，股东仍需证据表明特斯拉承诺投入的数十亿美元最终将获得回报。

超出预期的交付量只是论证的一部分。交付量比一年前特斯拉交付的创纪录的 497,099 辆汽车少了 2.1%，当时美国买家急于在 2025 年 9 月底联邦电动汽车税收抵免到期前申领 7,500 美元的补贴。更重要的是，车辆数量几乎无法揭示客户支付的价格、制造这些汽车的成本或投资后剩余的现金。

特斯拉的第二季度业绩显示了交付数量所遗漏的信息之多。经营现金流较去年同期增长 85% 至 47 亿美元，但资本支出增加了一倍多，达到 58 亿美元。这使得自由现金流（投资后剩余的现金）为负 11 亿美元。特斯拉产生了大量现金，但其投资计划消耗了更多的现金。营收增长了 26%，但营业利润下降了 57% 至 3.98 亿美元，使得特斯拉每美元销售额仅产生约 1.4 美分的营业利润。仅凭更高的销售额并不能表明特斯拉的扩张变得更容易融资。

这些现金流数据涵盖了特斯拉的所有业务，包括能源存储和服务。公司并未报告其资本支出中有多少用于汽车业务，而汽车业务需要自有资金用于工厂、新车型和服务中心。因此，汽车毛利（即汽车销售在扣除研发、管理费用和新投资之前的收益）不能被视为人工智能业务的预算。

特斯拉支出计划的规模加大了风险。在其最新的季度文件中，该公司预计 2026 年的资本支出将超过 250 亿美元。上半年已支出 82.8 亿美元，特斯拉下半年需支出超过 167 亿美元才能达到这一预测。

巨额支出的承诺延伸到了今年之后。在特斯拉 7 月的财报电话会议上，首席财务官 Vaibhav Taneja 表示，资本支出将在未来两到三年内增长。他提到了机器人出租车车队的扩张、特斯拉人形机器人 Optimus 的生产能力、半导体工厂、太阳能制造能力和人工智能计算基础设施，以及对汽车业务的持续投资。

特斯拉拥有相当雄厚的资源。截至 6 月底，其现金、现金等价物及短期投资总额为 435 亿美元。9 月 29 日，该公司安排了 300 亿美元的信贷额度，取代了原有的 50 亿美元循环信贷额度（其运作方式类似于企业信用卡）。其中最大的一笔是 200 亿美元的三年期定期贷款，特斯拉可在日后提取。这属于借款能力，而特斯拉迄今尚未使用任何额度：截至 9 月 29 日，新信贷额度下没有未偿还贷款，且公司表示目前不打算在今年剩余时间内提取这些资金。如果投资需求增长或运营状况减弱，这些协议将为特斯拉提供缓冲空间。

然而，缓冲空间并非融资计划。对于汽车业务，我将从交付数据背后的经济效益入手。工厂效率、定价以及车辆组合（即廉价车型与昂贵车型之间的平衡）决定了每笔销售带来的利润。折扣和低利率融资可以吸引买家，但也会侵蚀利润，因此投资者在断定需求将持续之前，需要了解这些措施的成本。

现金流也值得跨几个季度进行观察。特斯拉在第三季度的交付量比产量多出 22,141 辆，而通过库存销售汽车所释放的现金是特斯拉无法无限期依赖的。

能源存储业务拓宽了视野。特斯拉在第三季度部署了 13.7 吉瓦时（GWh）的电池存储容量，高于一年前的 12.5 吉瓦时。但盈利能力却朝相反方向变动。第二季度，能源业务的毛利率（扣除生产成本后的收入占比）从一年前的 30.3% 降至 20.4%。安装更多电池并不自动意味着更多利润，因此投资者应同时关注这两项指标。

同样的审视也应适用于特斯拉正在投入资金的业务领域。运营机器人出租车车队需要车辆、充电设施、维护、清洁、保险以及监控车辆并在车辆陷入困境时介入的远程工作人员。其财务可行性取决于是否有足够的付费乘车次数来覆盖这些成本，并最终收回建立车队的投入资金。

车队所有权也改变了资金回笼的时间节奏。卖给客户的车辆在交付时即可带来现金；而特斯拉保留用于机器人出租车服务的车辆则是通过一次次的行程逐步赚取收入。车队的快速扩张可能需要大量的前期资金。理想情况下，我希望看到每辆车每天花费更多时间承载付费乘客，同时随着车队规模扩大，单辆车的成本下降。

Optimus 人形机器人引发了一系列不同的问题。特斯拉正在弗里蒙特工厂曾经生产 Model S 和 Model X 的空间内安装首批 Optimus 生产线，并在其第二季度更新中表示，首批机器人将为其人工智能收集训练数据并帮助开发新功能。因此，目前这些机器人服务于特斯拉自身的研发。投资者应寻找证据，证明 Optimus 能够完成客户愿意付费的可靠工作，以及制造和维持每个机器人运行的成本。在演示中令人印象深刻的机器人，仍需具备足够长的可靠运行时间，以证明其价格和维护费用的合理性。

10 月 21 日的财报提供了回答这些问题的下一个机会。我将关注利润率、经营现金流、资本支出以及管理层对如何为扩张提供资金的解释。关于机器人出租车和机器人业务经济效益的更清晰证据，将有助于投资者评估最终的回报。

交付量的超预期表现表明买家仍然青睐特斯拉的汽车。特斯拉接下来的任务是证明这些销售将产生足够的现金来资助其人工智能雄心，并且其在这些项目上的支出将为股东带来回报。

-Jurica Dujmovic

本文内容由道琼斯公司旗下的 MarketWatch 创作。MarketWatch 的发布独立于道琼斯新闻社和《华尔街日报》。

（完）道琼斯新闻社

10-08-26 0733ET