台积电（纪要）：不打算把食物留给别人，要拿下每一份可能的业务

以下为海豚君整理的 $台积电(TSM.US) 26Q3 的财报电话会纪要

财报点评《台积电：只吃饼不画饼，当得了带头大哥吗？》

一、财报核心信息回顾

1. 股东回报：重申维持可持续且稳步增长的每股现金股利（年度与季度口径均适用）；三季度派发 2025 年四季度现金股利 1,560 亿新台币。

2. 业绩与资本开支指引

a. 四季度：收入 523 亿–543 亿美元，中值环比 +14%、同比 +58%；毛利率 65%–67%，营业利润率 56.5%–58.5%，汇率假设 1 美元兑 31.8 新台币。

b. 全年：2026 年美元口径收入增速预计约 44%（上季度给的是 “略高于 40%”）。

c. 资本开支：重申 2026 年 600 亿–640 亿美元（维持）；2026–2028 年资本开支将比过去三年显著更高；设备供应偏紧，已提前与设备商协同备产能。

3. 毛利率驱动与海外稀释

a. 三季度毛利率 66.4%，环比降 1.3 个百分点，主因 2 纳米初期爬坡稀释。

b. 四季度中值 66%，再降 0.4 个百分点，来自 2 纳米陡峭爬坡与海外厂稀释，部分被生产力提升与跨节点产能优化抵消。

c. 海外厂：受益于整体规模与降本，2026 年全年稀释收窄至约 2 个百分点；随美国更多工厂爬坡，未来几年将扩大至 3–4 个百分点，公司将借亚利桑那规模扩大改善成本结构。

4. 本季关键财务指标

a. 总量：收入环比 +17.6%（新台币）/ +16.2%（美元）至 467 亿美元，超指引上限；营业费用率 7.8%，营业利润率 58.7%，EPS 29.43 新台币，ROE 45.5%。

b. 制程结构：2/3/5/7 纳米分别占晶圆收入 8%/33%/28%/10%，7 纳米及以下合计 79%。

c. 平台：HPC 环比 +22%、占 68%；智能手机 +10%、占 21%；IoT +5%、占 4%；汽车 +23%、占 4%；DCE −12%、占 1%。

d. 现金流：经营现金流约 9,200 亿新台币，资本开支 4,430 亿新台币（138 亿美元）；期末现金余额 3.6 万亿新台币，现金及有价证券 4 万亿新台币（1,260 亿美元）。

e. 营运：存货天数降 5 天至 82 天，主因晶圆出货增加；应收天数降 1 天至 28 天。

二、财报电话会详细内容

2.1 高管陈述核心信息

1. 需求展望

a. 四季度由先进制程强劲需求支撑，包括 2 纳米的陡峭爬坡。

b. 消费类与价格敏感型终端受零部件涨价与宏观不确定性挑战，公司对 2027 年业务规划保持审慎；但先进制程需求依然极其强劲，客户基础更广。

2. AI 需求

a. Agentic AI 加速渗透（从 chatbot 迈向 AI 助理），开源模型普及提升效率、降低使用门槛，持续拉动先进制程硅需求。

b. 支撑力量除 AI 加速器外，还有 agentic AI CPU 的兴起与网络芯片的持续需求；半导体在全球供应链中的价值将继续提升。

c. 无论采用哪种技术路线都需要最先进制程，所有 AI 玩家都在与台积电合作。

3. 产能规划方法

a. 除与客户及客户的客户沟通外，公司已派团队实地核查美国数据中心建设进度与电力供应，反馈目前良好，CSP 准备充分。

b. 以自上而下与自下而上结合的体系持续评估需求；先进制程设计导入周期长，公司对客户多年产品路线图与生产计划已有清晰掌握。

4. 产能扩张

a. 全球近 20 座厂同步推进：未来数年在台湾建 13 座先进制程及先进封装厂，海外另建 5–6 座。

b. N2:2025 年四季度进入量产、良率良好，新竹、高雄多期爬坡；N2 家族年产能 2027 年将增长超一倍，由手机与 HPC/AI 共同驱动。

c. A14：已开始准备产能，2027 年风险试产、2028 年量产，进度符合预期。

5. N3 全球扩产（打破"节点达标后不再加产能"的惯例）

a. 台湾：台南科学园区新 3 纳米厂 2027 年上半年量产；因客户需求再加建台南一座 3 纳米厂，2028 年上半年量产。

b. 美国：亚利桑那二厂已完工、正进行设备搬入安装，2027 年三季度量产，略早于原计划。

c. 日本：二厂规划导入 3 纳米，2028 年量产。

d. 其他手段：台湾持续将 5 纳米设备转为 3 纳米；N7/N5/N3 间弹性调配产能；管理层称"不打算把桌上的食物留给别人"，要拿下每一份可能的业务。

2.2 Q&A 问答

Q：电力、融资、HBM、ABF、先进封装、激光器等环节存在约束，台积电如何协调客户产能需求、避免供应链过度建设？

A：已将各类约束纳入评估，结论仍是需求高于供给，正努力缩小缺口。 CSP 资本开支、数据中心建设、融资、电力及其他零部件供应等可能性都已纳入产能规划流程，由公司自行判断后得出上述结论。

Q：此前给出的 AI 加速器收入 2024–2029 年 CAGR（mid-to-high 50s%）是否有更新？

A：未正式更新数字，但称需求极其强劲、未见放缓，增速"可能会更高"。 管理层表示是否为 high 50s 并不重要；该 CAGR 为狭义的 AI 加速器口径。

Q：本轮资本开支周期更高、2030 年将导入 High NA EUV，资本密集度上升下，定价能力、长期毛利率与资本回报如何看？

A：台积电盈利能力没有天花板，但大幅提升不会一蹴而就。 High NA 是很好的工具，计划 2030 年使用，届时资本开支将远高于现在，公司会持续提升生产力。策略始终是先帮助客户成功，再从中获取自身价值。

Q：2027 年供需缺口是否比 2026 年更紧？未来几年产能年增速能否接近或超过 10%？

A：无法判断明年缺口变大或变小，因客户仍在上调需求；产能增速现在谈为时尚早。 需求"极其强劲且越来越高"，综合客户及客户的客户、数据中心实地核查后，供需缺口仍相当大，公司正全力扩产。

口径上，年报披露的历年产能增速多为中高个位数甚至更低；管理层提醒即使总增速数字不大，先进制程才是产能增长的主要驱动。

Q：美国扩产进展如何？德州新厂区传闻，以及与 SpaceX/Tesla 的合作框架是否类似 JASM、ESMC？

A：德州在评估、与客户 Terafab 的合作仍在商讨，但工厂必须由台积电运营。 多数大客户在美国并要求台积电扩产，美国政府也很支持，因此扩产考量已从亚利桑那延伸到其他地区，德州是其一，已派团队实地评估。

对于这位自建晶圆厂（Terafab）的客户，双方在探讨台积电能否利用该产能；持股方式"两种都有可能"，有确定结论再公布。

Q：部分客户谈到把分配到的产能转给他人的"晶圆二级市场"，这是否成为趋势？

A：不是新做法：原则上不允许客户转租或拍卖产能，此类情况占比极小。 个别情况下客户可通过光罩授权协议（mask licensing agreement）合作，但并非常规做法。

Q：台积电约 2030–2031 年才导入 High NA EUV，晚于部分竞争对手，是否构成劣势？

A：不认为是劣势，2030 年导入是基于届时设备成熟、成本合理的判断。 新设备进入量产需技术最佳、成本合理，最重要的是成熟度；公司与 ASML 紧密合作，计划 2031 年前建立 12 英寸光罩。

管理层承认 High NA 在更小几何尺寸上确有优势，但有信心仍是向客户提供最先进技术的最佳公司。

Q：某 IDM 客户（英特尔）大幅扩张资本开支、可能更多自制，此前"A14 规模大于 N2"的判断是否已假设其外包服务器 CPU？

A：不评论特定客户，但称已将一切纳入考量，预计 A14 将是比 N2 更大的节点。 公司对 IDM 与 Fabless 客户一视同仁，同时会考虑客户自有产能，按自身判断规划产能；A14 目前接洽客户活跃度已高于 2 纳米同期。

Q：客户芯片向 14 倍光罩尺寸演进，台积电先进封装路线能否跟上？相较 Intel EMIB-T 竞争力如何？

A：称台积电是目前唯一实现 5 倍光罩尺寸量产的厂商，CoWoS 仍是客户首选。 5 倍光罩尺寸已在实际量产且良率优异，正推进 9 倍并迈向 14 倍，同时推进 CoWoS 降本。

管理层承认竞争对手方案"很有竞争力"，但强调首要任务是确保客户产品顺利上市，为此要提供最佳技术与足够产能。

Q：若选择 EMIB-T 的客户最终产能不足，台积电是否愿意作为备选承接？

A：刻意回避直接回答，但表示"是的"并称已给出足够提示。 管理层重申让客户产品顺利上市是首要任务。

Q：2027–2028 年资本开支增速会否追平甚至超过收入增速？设备涨价是否会显著推高 2027 年资本开支？

A：暂不给 2026 年之后的数字，仍预计收入增长快于资本开支增长。 2026–2028 年资本开支将显著高于过去三年，是支持客户增长的投资加码。设备、材料、人工成本上涨真实存在，但资本开支主体始终由长期需求决定。

Q：海外毛利稀释扩至 3–4 个百分点，是否意味着亚利桑那后续各期也在加速？

A：各地都在加速，但 3–4 个百分点仍是五年周期后半段的既有口径，未变。 公司在所有能做的地方全力扩产，包括美国。

Q：AI 需求结构是否从加速器转向 CPU、网络交换芯片等更高效的算力方案？

A：不评论需求偏向加速器还是 CPU，但确认 agentic AI CPU 需求在增长。 整体 AI 需求极其强劲，综合所有参数判断，需求仍远高于目前供给能力。

Q：未来节点同时支持手机用传统供电与 HPC/AI 用 Super Power Rail，双轨并行是否会拉长良率学习曲线、影响毛利率？

A：承认情况与以往不同，但称已提前准备、表现优异，未量化毛利率影响。 过去新节点多靠小芯片、简单设计爬坡；如今手机小芯片与加速器大芯片同时导入，管理层认为这反而是台积电的优势，学习曲线存在但公司应对得当。

Q：电网约束是否曾导致客户下调预测？电力紧张会否促使客户更多采用 Super Power Rail？

A：电力是考量因素但核查结果目前良好；客户不会因电力约束转向背面供电。 未直接回应是否曾致客户下调预测。是否采用背面供电取决于产品需求：部分加速器可能采用，手机等产品不用。

Q：AI 加速器 CAGR 口径是否包含 CPU？若 CPU 需求大增，何时更新 AI 需求增速？

A：不包含 CPU，仍坚持最初的狭义定义，未给出更新时间。 原因是无法区分 CPU 用于传统服务器还是 AI 服务器，且取决于客户应用与部署；CPU 不在该口径内，但显然是公司业务的一部分。

Q：传闻成熟与先进节点大幅涨价，涨价覆盖存量合约还是仅针对增量产能？

A：未回答是否覆盖存量合约，仅称定价策略高度战略性。 定价取决于细分市场、地点与技术，美国生产提供地理弹性，定价会与台湾生产有所不同；公司力求价值获得认可，为股东争取技术的最大价值。

Q：GlobalFoundries 向台积电供应硅中介层，如何权衡向特色代工厂采购与自制？

A：合作属于后段供应整体策略，因后段产能略显紧缺。 首要任务是让客户前后段供应都得到充分保障，双方共同为台积电客户提供产品上市所需产能。

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