心动公司

心动 1H26 简评：上半年业绩整体低于市场预期，短期碰到了游戏产品周期低谷 +TapTap AI 投入增加的双压，导致上半年在收入增长放缓的情况下，核心利润率也存在小幅下降。

下半年预计在基数下降 +《仙境初心服》继续推进日韩国际化，增速会自然修复。回归强势增长仍需要靠新游拉动修复，目前公司在研项目 3 款，新产品周期预计要等到明年开启。

1、游戏增长放缓，新周期等明年

1H26 游戏收入 23 亿，同比增长 12%，去年高基数下环比有明显放缓。增长贡献主要是《心动小镇》在国际服的表现，以及保持稳定兜底的《火炬之光》。新游主要是去年 12 月上线的《星痕共鸣》和付费游戏《潜水员戴夫》。

不过好的是游戏玩家、单人付费均保持稳定或小幅增长，说明核心玩家没怎么流失。1H 末递延收入 2.9 亿，计算得流水增长 16%，要稍好于确认的收入增速。

下半年基数会自然放缓，仙境初心服可能会继续推进国际化，但重点还是看原本预期今年上线的《仙境 RO 守爱 2》，在明年公测后的表现。

2、广告收入下滑，缺新游拉人气 + 主动让流量 + 高基数

1H26 TapTap 广告收入不足 10 亿，同比下滑 1%。

一方面是去年基数比较高，部分休闲游戏爆款，投流较重，以及上半年心动在国内没有爆款新游上线来拉动 TapTap 用户，也会影响总流量曝光；

另一方面是今年心动推出了 TapTap Maker，一款对话式 AI 游戏创作智能体，目前已有 6000 款游戏通过 Maker 创作并发布在 TapTap 上，获得了平台内的部分流量倾斜，也对 TapTap 商业变现有影响。

3、利润受双压，同比下滑

由于净利润包含一些与主业经营并非持续相关的损益变动，因此海豚君这里主要看核心经营利润（毛利率 - 三费）。

在收入端增长放缓下，TapTap Maker 和 Cindy 等 AI 相关的研发投入对利润构成了双面承压，以及小部分因收购火炬之光 IP 带来的无形资产摊销增量，使得 1H26 核心经营利润同比下滑 6.2%，利润率同比/环比分别下降 2pct、5pct。

4、业绩利空大部分已经 priced in

目前市值 210 亿港元，人民币 180 亿，按照今年我们预期核心经营利润 18 亿（低于财报前一致预期～20 亿），综合有效税率 15%，P/E 不到 12x，并未体现超出游戏同行的 TapTap 溢价，进一步调整空间已经不大，交易机会在 Q4 或靠近年底，随新周期迫近有望迎来情绪回暖。$心动公司(02400.HK)

$心动公司(02400.HK) 发了 2025 年的业绩预告，单看下半年的表现有好有坏：

1、收入 miss：全年不低于 57 亿，同比增长 14%，算得下半年收入 26 亿多，同比还下滑了 5%。但市场预期相对而言就显得很激进，预计下半年收入达到 34 亿。

其中的预期差可能来自于《伊瑟重启日》流水预期（去年 6 月国际服、9 月国服），市场基于对《出发吧麦芬》、《火炬无限》等游戏的出色表现，抬高了伊瑟预期。实际情况是，虽然《伊瑟》开头炮还不错，但持续性欠佳，可能是同类竞争的影响。

此外就是《心动小镇》国际服的上线，推迟到了今年 1 月。不过游戏流水由于有公开数据，不能说全部，但至少大部分影响已经在流水下滑的过程逐步定价了。

2、净利润 beat：全年不低于 15.8 亿，超出机构预期的 14-15 亿，结合收入端情况，因此利润率比市场预想明显高出不少。

这里面有多方面原因，（1）自研游戏占比增多，相比于独占游戏而言，对整体毛利率会有所抬升；（2）TapTap 这种更高变现效率的广告收入，应该是增长不错，超出市场预期。（3）除此之外，小部分推动可能来自于外部买量支出控制，以及产品开发、公司运营的效率提升等。

3、目前估值相对 26 年预期 18x P/E，稍高于港股同行，但因为有 TapTap 变现成长预期，因此算合理。今年看点包括 TapTap 加深商业化（ADN 营销 & 游戏创作 Agent）+《心动小镇》国际服，以及收购火炬 IP（去年底 12 月）使得版税分成节省后对利润率的提升等。