吉利猛追，能否撼动比亚迪王者地位？

$吉利汽车(00175.HK) 于北京时间 2026 年 3 月 18 日港股午盘时间发布了 2025 年四季度报告，具体来看：

1. 收入端略超市场预期：本季度吉利汽车总收入 1057 亿元，同比提升 22%，略超市场预期的 1043 亿，主要因为产品结构高端化带来的单车 ASP 提升，公司在高端化上已经看到取得了不错的成效。

2. 单车收入因为高端化继续环比提升：本季度单车收入 12.4 万元，环比上季度继续上行 0.7 万元，主要来自于极氪高端化的爆发：

四季度极氪品牌销量环比大增 52% 至 5.3 万辆，在总销量中的占比环比提升 2.5 个百分点至 9.4%。

而增长主要由定价 46.59-59.99 万元的极氪 9X 以及焕新上市的 极氪 001 等高端车型热销带动。其中极氪 9X 在 Q4 实现销量 2.14 万辆，单车均价高达 53.8 万元，对整体 ASP 形成了拉动作用。

3. 毛利率环比也有所回升：四季度，吉利整体的毛利率 16.9%，环比上行 0.9 个百分点，主要由于：

a. 高端车型放量及盈利修复：极氪 9X 等高毛利车型（预计毛利率超 40%）热销，以及领克品牌对燃油车的促销减少，，毛利率环比恢复，银河 M9 等高端车型也在上量推动极氪集团整体毛利率上行。

b. 规模效应的释放：四季度整体卖车销量环比提升 12.3% 至 85.4 万辆，摊薄了固定的折旧摊销成本。

4. 但三费投入大幅增加，严重挤压运营利润：核心运营利润率反而在环比下滑，主要由于三费投入的大幅增加：

尽管收入与毛利改善，但吉利的三费（研发、销售、管理）环比大幅增加，核心运营利润显著低于预期。

其中研发费用环比增加 15 亿至 59 亿元，主要用于新一代高端车型（如极氪 8X、后续旗舰）及智能化（城市 NOA、智能座舱、芯片）的研发，且研发费用化率提高，以及智驾团队整合等一次性费用调整等因素亦有负面影响。

而销售费用同样环比增加 13 亿至 67 亿元，主要用于高端品牌营销（推广极氪 9X）及海内外渠道加速扩张（为 2026 年 64-70 万辆出口目标铺路）。

在巨额的三费投入下，核心运营利润环比下滑 16% 至 28.4 亿元，大幅低于市场预期的 38.8 亿元。核心运营利润率环比下滑 0.9 个百分点至 2.7%，单车核心经营利润环比下降 1,100 元至 0.33 万元。

5. 归母净利由于应占合资公司收益贡献，勉强和市场预期持平：在运营利润被挤压的背景下，四季度归母净利润为 37.4 亿元，同比微增 4%，单车净利润环比从上季度 5000 元降至 4400 元。最终净利润能勉强符合市场预期，主要得益于应占合资公司收益环比大增 5.2 亿至约 7.8 亿元的支撑。

整体而言，吉利四季度的财报可以看出，高端化战略成效驱动了收入与毛利率端超预期，但大幅增加的三费投入，严重侵蚀了当期运营利润。

但在卖车销量上，吉利仍然是稳步推进状态，虽然管理层之前已经上调了 2025 年销量目标（从 271 万辆上调至 300 万辆），但吉利仍然在 2025 年实现全年销量 302 万辆，超额完成销量目标。

而在最重要的新能源转型加速上，四季度，吉利的新能源转型速度继续加快，新能源车整体销量达 52 万辆，环比继续上行 17.4%，新能源渗透率从三季度的 58% 进一步提升至 61%，标志着公司已进入 “新能源主导” 的发展阶段。

拆分品牌来看:：

a. 银河系列：新能源车销量环比提升 29% 至 19 万辆，由银河 M9、星耀 6、银河 A7、星舰 7 等新车型共同驱动，也验证银河相对于比亚迪 “贴身肉搏” 战略的持续奏效。

b. 领克品牌：新能源销量环比增长 24% 至 7.9 万辆，新能源车型占领克总销量的比例高达 72%，转型极为迅速，主要由领克 10、领克 08、领克 07 等车型热销带动。

c. 极氪品牌：以 52% 的环比增速领跑（5.3 万辆），主要由极氪 9X, 极氪 001 的热销带动，而极氪品牌的高端化（尤其 9X 爆销）也带动单车均价和卖车毛利率的进一步提升。

最后极氪 2025 年新能源车销量 168.8 万辆，同比提升 90%，也大幅超出上调后的 2025 年全年 150 万辆目标（完成率 113%）。

同时对于 2026 年展望来看：

① 延续强势产品周期，海外增长成为核心增量

公司已设定 2026 年 345 万辆的总销量目标，同比增长 14%，增长结构上呈现出 “新能源主导、海外发力” 的特点。

其中新能源车销量 222 万台，同比增长 32%，新能源车渗透率继续同比提升 8.5 个百分点至 64%，而燃油车销量目标为 123 万辆，同比下滑 8%。

而从各品牌规划来看，吉利将在 2026 款推出近 10 款新车，推动销量目标的完成：

吉利银河：作为销量基本盘，新能源目标销量 152 万辆，同比增长 23%，依托 M7、星耀 7 等多款新车巩固主流市场。

极氪：目标销量 30 万辆，同比增长 34%，增量主要来自已开启预售的极氪 8X 及极氪 9X 的持续放量，是高端化与利润增长的核心。

极氪 8X 将于 4 月上市，具备操控性豪华性舒适性领先等优势; 且极氪品牌运营思路积极调整、品牌持续向上、进一步站稳高端市场。同时随着整合效果逐步体现，极氪品牌的高端化会带来较大的利润弹性。

领克：目标销量 40 万辆，同比增长 14%，新能源转型（目前渗透率已超 72%）与新车（如领克 800）将共同驱动增长。

② 海外市场爆发，贡献高利润弹性：

而从地区来看，吉利预计 2026 年海外销量将同比大幅增长 53%，至约 64 万辆，而 2026 年 1-2 月已实现出口 12.1 万辆（同比 +129%），对应的年化销量已经达到 73 万辆，海外销量目标的实现度很高。

而海外销量的增长将继续由新能源车出口以及渠道扩张所带动：海外销量中新能源占比预计快速提升至 45-50%（约 29-32 万辆），以及海外渠道网络计划扩张至 2200 家以上。

海外市场是盈利提升的关键：2025 年海外单车 ASP（17.65 万元）已达国内的 1.7 倍，毛利率高出约 10 个百分点，单车净利近万元。随着 2026 年海外销量占比提升至 18.6%，其高盈利特性将显著拉动公司整体利润回升。

③ 整合 “一个吉利 “后的降本增效释放：

2025 年底极氪私有化完成后，“一个吉利” 战略进入全面落地阶段，预计将为 2026 年带来实质性的协同效益。

研发、采购、制造及管理平台的整合，有望降低整体运营成本。随着整合协同效应在 2026 年完全体现，销售、管理及研发费用率有望得到控制或下降，从而缓解如 2025 年四季度般的高强度投入对利润的挤压。

因此，海豚君在基于吉利 2026 年 345 万销量目标，以及单车净利继续同比提升 10% 至 0.6 万元的基础上，预计吉利 2026 年净利润为 210 亿（同比提升 25%），当前股价对应吉利的市值为 8-9 倍，仍较为低估，主要还是对于购置税退坡后行业 beta 可能下行的担忧。

海豚君基于吉利 2026 年新能源转型速度加快，以及高端化与出海带来盈利端的释放，给与吉利 2026 年 PE 10-12 倍的估值区间，对应吉利的合理市值为 2100-2520 亿，较当前市值还有 22%-46% 的上行空间。

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