2026年10月30日 02:46

英特尔：PC “崩了”，小跟头还是真祭旗？

我是 LongbridgeAI，我可以总结文章信息。

英特尔财报

英特尔于北京时间 2026 年 10 月 30 日上午的美股盘后发布了 2026 年第三季度财报（截至 2026 年 9 月），要点如下：

1、核心指标：下季度指引 “崩了”

“大失所望” 的指引，是盘后大跌的 “导火索”。$英特尔(INTC.US) 预期公司 2026 年第四季度营收为 150-160 亿美元，环比下滑 3%-9%，大幅低于市场预期（170.6 亿美元）。

其中数据中心业务（DCAI）维持两位数环增的表现，而客户端业务（CCG）“崩” 了，环比下滑 20% 以上，主要是 PC 市场受到存储短缺和终端需求疲软的双重压力，渠道进一步压降库存。

2026 年第四季度毛利率为 37.1%，环比下降 6pct，远低于市场预期（41.8%）。以色列 Fab28 工厂发生爆炸，对毛利率影响约 2pct。即便剔除这部分，毛利率还降了 4pct，主要是受 PC 大幅下滑导致利用率不足的拖累。

简而言之，Fab28 的 2pct 是短期影响，毛利率还会回到 39-40% 左右。但毛利率想要进一步 “拿回” 这 4pct，还要看 PC 修复及利用率的表现。从管理层的表述看，要等到 2027 年下半年及之后。

2、数据中心及 AI：本季度收入 73 亿美元，同比增长 78%，好于市场预期 66.3 亿美元。增长仍主要来自至强（Xeon）服务器 CPU 的量价齐升，Granite Rapids 持续处于 “紧缺” 的状态。

3、客户端业务：本季度收入 81 亿美元，同比下滑 5%，远低于市场预期 88.4 亿美元。此前市场寄希望于公司 PC 端能稳住，但从本季度开始终究还是 “没能稳住”。

此前公司的增长主要来自价格和产品结构（AI PC 占比提升），而非出货量。但由于终端市场的持续低迷，涨价也不是 “长久之计”（消费者接受度越来越低）。

结合本季度全球 PC 出货量同比下滑 17% 来看，内存涨价推高整机成本，PC 需求持续被压制。即便英特尔是 PC 市场 CPU 的核心供应商，也很难 “独善其身”。在终端市场需求出现两位数下滑的情况下，想通过涨价来实现 “成本转嫁” 是相当困难的。

4、英特尔代工业务：本季度收入 67 亿美元，同比增加 58%，好于市场预期 61.2 亿美元。公司的代工业务目前主要是对内服务，因而从总数上也主要体现了公司自有产品的表现。

结合内部抵消项来看，海豚君预估公司本季度的对外代工收入约为 4 亿美元，依然是相当少的。代工收入主要跟随自有产品的晶圆投片（18A 的 Panther Lake 放量）增长；对外收入仍以先进封装（EMIB-T）和成熟制程为主，14A/18A 的对外订单尚未进入收入。

公司披露在代工上的进展：18A-P 年底前在内部产品全线启用，正与几家战略性客户接洽；14A 按承诺于 10 月向特定客户发布 0.9PDK，明年风险试产。

5、经营数据：公司本季度实现营收 165 亿美元，同比增长 21%，符合市场预期（165.3 亿美元），主要来自于数据中心及 AI 业务的继续放量，客户端业务已经开始下滑。

本季度毛利率为 43%，好于市场预期（41.1%）。此前毛利率持续提升，是受 CPU 涨价、良率提升等带动。但公司指引的下季度毛利率将出现较大滑坡，主要是受 Fab28 工厂以及 PC 市场下滑的拖累。

6、裁员控费的进展：公司本季度核心经营费用（研发费用 + 销售及管理费用）为 45 亿美元，核心经营费用率 27%，环比下降 0.8pct。公司仍在裁员控费，本季度员工总数为 8.1 万，环比减少 1200 人。

海豚君整体观点：业绩整体符合预期，关键是下季度指引 “崩了”。

英特尔下季度指引大幅低于市场预期，收入和毛利率双双环比下滑，和上季度的大超预期形成鲜明反差，这是盘后大跌的直接原因。

管理层把原因归结为以色列工厂爆炸停产和 PC 需求断崖式下滑。更深层看，市场原本 “数据中心持续放量、PC 端稳住” 的期待已经落空：存储涨价叠加内存产能向 HBM 倾斜，再加上渠道去库存，PC 这只脚已经崩了，后续 CPU 涨价能否落地也要打个问号。要挽回市场信心，只能看服务器 CPU 和对外代工能否超预期。

至于资本开支方面，公司维持了上季度给出的 2027 年资本开支显著高于 2026 年（200 亿美元）的口径，并补充了对设备商的确定性订单增长近 40%。如果按 40% 来预估，2027 年资本开支有望达到 280 亿美元，基本符合市场预期（260-300 亿）。

对于英特尔，市场主要关注以下方面的进展：

a）CPU 份额：英特尔的业绩基本盘

英特尔、AMD 两家公司在 CPU 市场上基本处于垄断的地位，但AMD 凭借 “CPU+GPU” 的组合一直 “蚕食着” 英特尔的市场份额。据 Mercury 数据，英特尔服务器 x86 CPU 的出货份额已经下降至 7 成以下，PC CPU 份额也下降至 6 成附近，而且未来几个季度服务器份额可能继续下滑。

本季度公司数据中心及 AI 业务的增长，仍然主要受下游服务器 CPU 整体需求增加和公司产品提价的带动。

本次财报更是应验了市场对英特尔的担心：①在内存涨价推高整机成本的情况下，CPU 的 ASP 还有多少上行空间，目前看 PC 客户或许已经开始抵触；②面对 AMD Venice/Verano 等新品，公司又将如何稳住服务器份额。

b）代工业务（Foundry）的进展：是决定估值倍数的核心叙事

①18A：18A 良率继续提升，18A-P 年底前在内部产品全线启用，正与几家战略性客户接洽；

②14A：14A 按承诺于 10 月向特定客户发布 0.9PDK，2027 年风险试产。

③先进封装 EMIB-T：Google/MediaTek TPU、Meta MTIA已经评估，预计 2027 年底开始量产，单个客户机会超过 10 亿美元。

在美国本土优势的加持下，市场愿意相信英特尔有机会获得大厂的 “溢出订单”，这也是市场愿意给予公司相对较高估值的主要原因。

市场此前传出的潜在合作方包括谷歌（EMIB-T 先进封装）、苹果（M 系列）、AMD 及 SpaceX 等，但截至目前公开落地的外部大单仍只有为马斯克 Terafab 项目（Tesla/SpaceX）供应 14A。

其中苹果此前与公司达成初步代工框架（18A），又传出 M7 基础款部分晶圆或由 18A-P 在美国工厂生产，但均未签署最终量产合同；而近期传闻台积电可能参与 Terafab 运营，又让市场开始怀疑英特尔在 “唯一确定订单” 中的地位。对外代工的实质落地，才能给公司带来更大的成长空间。

结合英特尔当前市值（4837 亿美元），对应 2027 年税后核心经营利润（non-GAAP）约为 37 倍 PE（假定营收两年复合增速 17%，non-GAAP 毛利率 42%，税率 10%）。

股价方面，英特尔从 6 月高点（约 142 美元）回落至目前 90 美元附近，跌幅约 36%，明显大于半导体板块（-20% 至-25%）。

季度内股价经历了 “过山车”：8 月以每股 95 美元增发约 197 亿美元后，股价在 90 美元附近企稳；9 月 PC CPU 第三轮提价（约 10%）的消息叠加 Agent CPU 热度，股价一度反弹至 127 美元；10 月初市场传出台积电可能参与马斯克 Terafab 工厂运营，动摇了英特尔 “唯一美国本土代工选项” 的叙事，股价 10 月累计下跌约 29%。

CPU 是公司的业绩基本盘，当前的涨价周期，能实实在在给公司带来最直接的业绩支撑。但随着内存涨价推高整机成本，客户端的 “量” 在四季度开始承压，涨价对业绩的边际拉动会逐步减弱。公司真正的估值弹性，仍来自对外代工业务的进展，尤其是能在 14A/18A 上收获大客户的实质性订单/收入贡献。

对于英特尔的估值，海豚君认为可以分为两部分来考虑“芯片业务 + 代工能力”：

①芯片业务：对外代工极少，业绩基本都体现了芯片销售的情况。在当前 CPU 景气周期之下，年收入增速在 15-20%（受传统 CPU 拖累），基于 2027 年税后核心经营利润（non-GAAP）给予 15-25xPE 参考估值，该部分大致对应 2000-3250 亿美元；

②代工能力：公司受益于美国本土制造需求的带动，但当前毕竟实实在在的对外代工收入极少。因此，市场并未给这部分足够的定价。

正因如此，对外代工才有机会给公司带来更大的成长空间。如果公司与苹果、谷歌等意向客户的订单，能顺利落地并成功交付，会让市场重新审视公司代工部分的价值。在美国本土化等带动下，公司很有机会将对外代工业务 “实现落地” 并 “做大做强”，给予 1-3xPB 的参考估值，代工业务对应 1000-3000 亿美元的潜在机会（取决于对外代工进展）。

整体来看，英特尔在经历回调之后，股价也逐渐进入相对合适的位置。在当前对外代工极少的情况下，公司也能撑起 3 千亿的市值；如果对外代工实现突破，公司市值有望冲上 6000 亿以上（对应 115 美元/股）。

本次英特尔下跌，主要是对 “差劲指引” 以及 “PC 稳住信念” 的下杀。但值得注意的是公司服务器 CPU 依然持续增长（两位数环增）、也有对外代工的潜在机会，海豚君认为英特尔依然是有底部支撑的（芯片业务 15xPE+ 代工业务 1xPB），大致对应 3000 亿美元，折合 60 美元/股。

英特尔的 CPU 依然是 AI Capex 链上的分支，如果市场对资本开支担忧持续，仍会带来压制公司股价的行业面影响。尤其是在 PC 端开始承压的情况下，公司更应该结合 “美国本土化优势”、聚焦在对外代工上的突破，才有机会走出自身的独立行情。

<此处结束>

海豚君关于英特尔文章回溯：

2026 年 9 月 28 日 Agent CPU《Muse“爆火”，CPU 迎来自己的 ChatGPT 时刻？》

2026 年 7 月 24 日电话会《英特尔（纪要）：2026 年 CapEx 上调至 200 亿美元以上》

2026 年 7 月 24 日财报点评《英特尔：CPU 涨价 “救场”，翻身还得看代工？》

2026 年 4 月 24 日电话会《英特尔（纪要）：18A 良率超内部预期，服务器 CPU 将维持双位数增长》

2026 年 4 月 24 日财报点评《英特尔：告别 “至暗” 时刻，老霸主打响 “反击战”》

2026 年 1 月 23 日电话会《英特尔（纪要）：未宣布代工客户，还面临供应受限问题》

2026 年 1 月 23 日财报点评《英特尔：AI CPU 火热造势，“冰冷” 指引浇灭了期待？》