2026年11月5日凌晨03:07

高通：手機基本盤下探，AI 再強也扛不住？

我是 LongbridgeAI，我可以總結文章信息。

高通（QCOM.O）於北京時間 2026 年 11 月 5 日上午的美股盤後發佈了 2026 財年第四季度財報（截止 2026 年 9 月），要點如下：

1、下季度指引：高通預期 2027 財年第一季度營收 104–112 億美元，基本符合市場預期（105.5 億美元）；公司預期下季度的 Non-GAAP 每股收益為 2.15–2.35 美元，中值略低於市場預期（2.30 美元）。

分部看，QCT 收入指引 90–96 億美元（自本季起含數據中心，市場預期 90.1 億美元），QTL 收入 13–15 億美元（市場預期 13.7 億美元）。

在 QCT 內部，海豚君預估下季度手機收入 48-49 億美元（環比中個位數下降），安卓增長被蘋果產品收入下滑所抵消；首季度數據中心收入將超過 6.5 億美元（好於市場預期 4.3 億美元）；汽車 +IoT 合計環比基本持平（約 39 億美元左右）。

$高通(QCOM.US) 指引的QCT EBT% 為 20-22%，環比下降約 3pct，海豚君認為這主要是受兩方面的影響：一是數據中心有前置投入，並且早期以定製芯片為主，從而攤薄了整體毛利率，二是高毛利的蘋果收入繼續退坡。

2、具體業務情況：高通的業務主要分為半導體芯片業務（QCT）和技術許可業務（QTL）兩部分，其中半導體芯片業務是公司最大收入來源，佔比超過 8 成。

在半導體芯片業務中：①本季度手機業務 51.4 億美元，同比下滑 26.2%，略低於市場預期（52.5 億美元）。手機業務的下滑主要來自兩方面：一方面蘋果基帶份額加速下降；另一方面存儲漲價壓制安卓中低端機型出貨，手機廠商降配並消化渠道庫存。

②本季度汽車業務 19.9 億美元，同比 +89.0%，大幅高於市場預期（16.9 億美元），增長主要來自第五代驍龍數字底盤在本季度開始出貨，以及集成計算模組產品的滲透——據管理層，第五代平台的單車芯片價值量約為第三代的 8 倍。

按本季收入年化，汽車業務規模已達約 80 億美元，比上季給出的 70 億美元預期高出約 10 億美元。

③本季度 IoT 業務 18.9 億美元，同比 +4.5%，基本符合市場預期（18.5 億美元），其中工業網絡與機器人類產品同比增長 20%，但消費類產品仍受存儲短缺拖累。

3、經營數據：高通本季度 GAAP 收入 103 億美元，同比下滑 8.4%，略高於市場預期（101.2 億美元）。

超預期幾乎全部來自汽車：本季汽車收入 19.9 億美元，比市場預期多出約 3 億美元；手機業務反而比預期少約 1.2 億美元，一方面是去年同期的高基數，另一方面是蘋果基帶份額加速退出。

GAAP 收入中衝減了一筆約 1.2 億美元的訴訟和解相關客户付款，公司在 Non-GAAP 口徑中將其加回。

公司本季度 GAAP 毛利率 50.7%，同比下降 4.6pct，低於市場預期（52.7%）。剔除股權激勵、併購攤銷和上述一次性衝減後，Non-GAAP 毛利率 52.4%，依然低於市場預期（53.5%）。

晶圓、封測、先進封裝和存儲等投入成本普漲，而公司的提價要到 2027 財年第二財季才開始體現、下半財年才完全反映到 QCT 毛利率上，本季正處於 “成本先漲、價格後到” 剪刀差最大的階段。

4、費用及利潤：公司本季度 GAAP 經營費用 38.8 億美元，其中研發費用 26.8 億美元（同比 +13.2%）、銷售及管理費用 9.6 億美元（同比 +5.8%），另有 2.35 億美元重組費用（基本為遣散費）。

市場此前預期研發環比回落，但這與公司持續加碼數據中心的方向相悖，本季度研發明顯高於市場預期（24.2 億美元）。剔除股權激勵（8.5 億美元）等項目後，Non-GAAP 經營費用（研發 + 銷管）27.05 億美元，與公司指引一致（約 27 億美元）。

公司本季度 GAAP 經營利潤 13.6 億美元，同比下滑 53.5%，明顯低於市場預期（17.1 億美元），主要受毛利率下滑、研發費用增加和重組費用的影響。

公司本季度末庫存 86.4 億美元，同比 +32%，庫存週轉天數升至約 155 天（去年同期約 118 天）；另有186 億美元的採購承諾（其中 138 億美元在未來 12 個月內支付），主要是多年期產能鎖定。

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海豚君整體觀點：數據中心跑得快，但毛利率仍在下探

本季業績中規中矩，收入靠汽車小幅超預期，但同比降幅進一步擴大。毛利率繼續下探，成本普漲疊加蘋果高毛利的收入退坡。更值得警惕的是：經營利潤同比腰斬，手機基本盤仍在調整期。

下季度收入、EPS 指引與預期基本持平，但 QCT 利潤率繼續下滑，增量主要來自低毛利的數據中心定製芯片。亮點是數據中心起量明顯快於預期，中期目標維持並給出逐季放量的規劃，超額部分受供給而非需求約束。蘋果、華為續約後，授權業務風險基本解除。

海豚君認為，從本次財報管理層的表態看，“數據中心接棒” 的中期看點依然在。但公司股價短期缺乏催化，目前存儲等成本壓力和蘋果基帶份額下降將持續壓制業績，緩解至少要等到 2027 財年二季度高通對產品提價之後。

在本次財報之外，市場關注高通以下幾個方面：

1）傳統領域（基本盤）：蘋果加速離場 + 存儲壓力未解

手機是高通最大的業務，佔比一半左右。在手機市場整體表現低迷的情況下，對公司業績帶來明顯壓力。本季度全球手機出貨量 2.55 億台，同比-21%。管理層預計 2026 年全球手機市場下滑十幾個百分點，2027 年持平至小幅下滑。

手機市場主要有蘋果和安卓兩大陣營，細分來看，本季度蘋果手機出貨量同比-2%，安卓陣營手機出貨量同比-25%。對高通而言，iPhone 基帶份額從 9 月季的約 70% 降至 12 月季的約 40%，iPhone 18 中將低於 20%。管理層表示，蘋果基帶切換的時間和節奏已完全納入經營規劃。

管理層給出了幾個邊際積極的信號：①中國安卓在上季度見底，本季度和下季度將連續環比增長；②渠道庫存已經很薄，FY27 手機收入將與終端市場同步，不再有 FY26 那樣的去庫存拖累；③三星旗艦中的份額基線從過去的 50% 提升到 70% 以上，並擴展到三星的可穿戴等配套設備；④提價主要針對新平台、新機型，提前備貨的擾動有限。

DRAM/LPDDR 合約價仍在上漲、配額也未見緩解，存儲已佔入門級手機 BOM 一半以上，存儲對手機基本盤的壓力短期仍難以釋放。管理層將 2027 年全球手機市場假設為 “持平至小幅下滑”，在存儲合約價仍在上行的背景下，海豚君認為這一假設偏樂觀。

毛利率方面，管理層給出的框架是：提價自 2027 財年第二財季開始兑現、下半財年完全體現，屆時毛利率基線回到歷史 48%–50% 區間的下沿，在此基礎上數據中心定製芯片會再攤薄一部分毛利率，但對經營利潤率是增厚的。

授權業務方面，高通在 9 月與蘋果簽署了新的專利授權協議（2027 年 4 月 1 日起生效，條款未披露），10 月與華為簽署了多年期交叉授權，此前市場擔心的 “2027 年 4 月蘋果授權到期” 的風險基本解除。

管理層的表態是，續約維持住了原有費率和單機授權費；與主要手機廠商的下一輪續約週期要到 FY30–FY33。5G 時代的授權續約已全部完成，QTL 的不確定性基本解除。

2）AI 領域：端側 AI 和數據中心，是潛在成長市場

在傳統市場低迷的情況下，公司也努力在 AI 領域進行佈局，期待實現新的突破。

a）端側 AI：公司將端側 AI 視為其 Physical AI 戰略的核心組成部分，覆蓋智能手機、PC、汽車、XR、機器人、工業物聯網等終端設備。

管理層表示全球首批 “智能體手機” 已基於驍龍平台發佈，頭部 AI 公司計劃在 2028 年前實現手機本地運行千億參數模型且全天續航，這需要端側算力的階躍式提升，利好高端安卓的單機芯片價值量。

公司拿下SpaceX 的 Starlink Mobile 美國全國 5G 地面網絡訂單，管理層預計 FY27 末開始貢獻收入、以 FY28 為主。

b）AI 數據中心：這是公司在 AI 領域最引人注目的戰略規劃。公司在投資者日給出 2027 財年數據中心收入 50 億美元、2029 財年 150 億美元以上的目標，本季度管理層重申了這兩個目標，最大的變化來自客户進展和收入節奏：

①Amazon 認股權證與客户進展：公司向 Amazon 發行最多 2,500 萬股認股權證（行權價 161.26 美元，10 年期），覆蓋未來 10 年最高 600 億美元的潛在採購，其中 15%（約 375 萬股）基於首批採購承諾即時歸屬。

權證授予日公允價值約 18 億美元（71.57 美元/股），按歸屬進度在相關收入確認時衝減收入。這相當於對最高 600 億美元的潛在採購給出約 3% 的 “返利”，會小幅壓低數據中心的收入和毛利率。

管理層強調Amazon 的權證結構是個例，其餘數據中心合作均為傳統商業模式。進展上，面向 AWS 的定製加速器已於 10 月開始出貨，光互連產品將於 11 月放量，公司還拿下了第二家光互連客户。

截至目前，數據中心的多代設計訂單包括：連接 2 家客户（在 Amazon 基礎上新增 1 個）、定製芯片/AI 加速器 3 家客户（合併口徑，含 Amazon）、CPU 1 家（維持，Meta）。

②收入節奏：公司指引下季度數據中心收入超過 6.5 億美元，此後逐季增長，FY27 末的年化收入約 70 億美元（摺合單季 17.5 億美元），全年 50 億美元目標不變。這意味着，FY27 第二、三財季合計約需 25 億美元。

海豚君預估 FY27 的 50 億美元大部分來自 2 家超大規模客户（其一為 Amazon）的 AI 加速器定製芯片，其次是連接類產品；第三家加速器客户以及 Meta 之外的 CPU 潛在客户，將貢獻 FY28–FY29 的增量。

管理層本次明確為 “主 AI 加速器” 的定製芯片，這意味着單顆價值量更高，但高通自身的設計含量和毛利率可能更低。FY28 將以 70 億美元的年化收入為起點，管理層稱在手訂單足以支撐 FY28 的強勁增長，對 FY29 的 150 億美元目標也有較高的覆蓋度。

③競爭格局：Nvidia 通過 Groq LPX 切入推理解耦、Arm 直接銷售 AGI CPU，高通在推理與 CPU 兩個方向都面臨正面競爭，同時數據中心較低的毛利率會拉低公司整體毛利率。

Arm 訴訟方面，10 月 13 日陪審團裁定 Arm 違反了與高通的架構授權協議（ALA），管理層稱對 CPU 路線圖沒有影響。

將高通 2027 財年的業績拆成傳統業務（手機、汽車等）和數據中心兩部分來看：假定傳統業務同比增長 2%（其中手機下滑 15%，汽車增長 50%+），數據中心業務從無到有，公司指引 50 億美元。公司 2027 財年收入增長將達到 13%，增長基本都來自於新的數據中心業務。

高通當前市值（1848 億美元），對應2027 財年税後核心經營利潤約 26 倍 PE（假定毛利率 49%，税率 12.5%），明顯高於公司歷史區間（10–25 倍 PE），高通的整體估值並不便宜。

從分部估值的視角來看：①傳統業務在 2027 財年的税後核心經營利潤大約為 60 億美元，給予 15-20xPE 參考，大致對應 900-1200 億美元的市值；②數據中心按 2027 財年 50 億美元的指引，大致能貢獻 9 億美元的税後核心經營利潤（假定 20% 的 OPM 和 12.5% 税率），給予 30-50xPE 參考，對應 270-450 億美元。

將兩部分合計，高通估值應該在 1200-1650 億美元左右。在目前手機持續低迷，毛利率明顯回落的情況下，公司當前市值（1848 億）依然是相對偏高的。實際上，公司管理層給出的數據中心進展還不錯。“股價下殺”，主要是對傳統業務中手機低迷和毛利率下滑的回應。

高通這一年坐了趟 “數據中心過山車”。FQ2 指引手機業務環比下滑超 20%，內存短缺壓制安卓出貨，股價在 3 月底跌至$127。隨後數據中心敍事接棒，兩個月漲約 95%，到～$249。但投資者日之後利好兑現，疊加 FQ4 指引不及預期，股價跌回 $156。

9 月以來，Amazon 權證、蘋果與華為授權接連落地，股價一度回到 $197。海豚君認為，這輪修復靠的是 QTL 確定性帶來的風險溢價下降，而非盈利上修。尤其是本次財報展現出的毛利率明顯下滑，會直接影響 FY27 的盈利預期，盤後股價出現較大下跌。

本季財報對兩部分的影響不同：

①數據中心端，重申 FY27 的 50 億美元目標並給出財年末 70 億美元的年化收入與 “供給約束” 的表述，確定性進一步提升，這部分價值可以按上沿（約 400–500 億美元）打入；

②傳統業務端，毛利率仍在下探，而提價效果要到 2027 財年下半年才能驗證，這也是財報後下跌的主要因素。在對 FY27 業績下修之後，高通傳統業務部分只有 1000 億美元左右。

兩者相加也就 1500 億美元左右，然而當前市值仍有 1800 億以上，這顯然會被市場下殺。幸好高通管理層給出了還不錯的數據中心進展，撐住了 “數據中心未來期待”。

此前的蘋果和華為協議續簽事件，都已經在市場中反映。而本次財報展現了手機持續低迷和毛利率下滑的情況，這是公司當前業績基本盤（千億市值的底），但在二季度前看不到好轉的信號（漲價效果待定）。對於短期內的利好，只能期待公司宣佈 AI 新進展、新客户，去博弈數據中心期權價值的上修空間，而這部分估值本身也相對較小。

<此處結束>

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