Gary Black Tracker

NDX (-3.7%) 今日因英特爾 (INTC) 財報不及預期及其他科技股業績表現、以及鉅額 AI 資本支出回報的不確定性而遭受重挫。今日拋售的關鍵驅動因素：$英特爾(INTC.US) 在指引第四季度營收低於預期（受 PC 銷量增長疲軟影響）後下跌 30%；本週行業風向標 $谷歌-A(GOOGL.US) 和 $亞馬遜(AMZN.US) 的財報均弱於預期；科技巨頭持續增加資本支出；美聯儲鷹派言論暗示年底前可能再次加息，這些是導致負面情緒的關鍵因素。抵消這些負面因素的是：10 年期國債收益率已從 9 月 30 日的 5.3% 降至今日的 4.94%，這使得股票相對於債券更具吸引力。

關於 $亞馬遜(AMZN.US) (-3%) 的討論很多，該股今日下跌主要有兩個原因：1/ 在線增長繼續急劇放緩（同比 +2%，為 2023 年第一季度以來最慢）；2/ 資本支出遠高於預期（第三季度 773 億美元，而預期為 588 億美元；2026 年全年資本支出指引維持在 2200 億美元）。我認為，在 2027 年初至中期之前無法顯示出令人信服的回報，這場資本支出軍備競賽是阻礙投資者買入 $亞馬遜(AMZN.US) 跌幅的主要原因。

在估值方面，考慮到長期營收增長 15% 和每股收益增長，亞馬遜在 2027 年 22.1 倍市盈率（企業價值/息税折舊攤銷前利潤倍數 9.2 倍）下看起來頗具吸引力。

美股盤前大幅下跌（標普 500 指數 -1.0%，納斯達克指數 -2.2%），英特爾和亞馬遜財報及指引疲軟，加速了在高增長放緩背景下資金從科技股撤出的輪動。英特爾因個人電腦需求前景疲軟且預計將持續至 2027 年中，股價暴跌 25%；亞馬遜整體營收未達預期，儘管 AWS 表現強勁且資本支出高於預期。科技同業股普遍大幅下跌，英偉達跌 2.9%，博通跌 4.0%，美光跌 5.2%，戴爾跌 10%。布倫特原油上漲 1.6% 至每桶 117 美元。10 年期收益率降至 4.93%，投資者尋求避險。#goon 比特幣在幣安遭與朝鮮相關的 63 億美元黑客攻擊後下跌 1.5% 至 7.56 萬美元。黃金和白銀下跌。儘管科技股表現疲軟，標普 2026 年每股收益預估仍保持穩健，為 369 美元（同比增長 33%）。我們繼續對特斯拉保持謹慎。

$亞馬遜(AMZN.US) -6% AH 亞馬遜三季度淨銷售額不及預期，營業利潤超預期，儘管 AWS 營收超預期。四季度營收和營業利潤指引低於預期。2026 財年資本支出指引為 2200 億美元，已再次確認，儘管三季度資本支出高於預期。

第三季度業績

- 營收 2019 億美元 vs 預期 2023 億美元

- 每股收益 1.89 美元 vs 預期 1.97 美元

- 營業利潤 281 億美元 vs 預期 261 億美元

- 資本支出 773 億美元 vs 預期 588 億美元

- AWS 460 億美元 vs 預期 457 億美元

- 在線商店 685 億美元 vs 預期 696 億美元

- 廣告業務 196 億美元 vs 預期 209 億美元

- 營業利潤率 13.9% vs 預期 12.9%

- 北美營業利潤率 +7.7% vs 預期 6.6%

- 國際營業利潤率 3.7% vs 預期 3.56%

- 資本支出 773 億美元 vs 預期 589 億美元，但維持 2026 財年資本支出在前期指引的 2200 億美元不變

第四季度預測

- 淨銷售額 2400 億-2470 億美元 vs 預期 2445 億美元

- 營業利潤 285 億-335 億美元，vs 預期 329.9 億美元

電話會議美東時間下午 5 點

$禮來 (LLY) 因消費者對重磅減肥藥 Mounjaro、Zepbound 及每日一次新片 Foundayo 的需求激增而上漲 8%。這促使禮來在 3 個月內第二次上調營收指引，從 850-870 億美元上調至 910-920 億美元。隨着禮來致力於通過減少其減肥藥的胃腸道副作用和降低產品價格（LLY Direct、針對老年人的 Medicare Bridge 計劃）來擴大總可尋址市場 (TAM)，我預計會有更多正面修訂。

$谷歌-C(GOOG.US) -9% AH after 3Q adv revs, earnings and free cash flow missed expectations. Cloud revs beat. 3Q CapEx came in lighter than expected. FY’2026 CapEx guidance (prior $195B-$205B) will be updated on the earnings call at 430p ET.

美聯儲以 10 比 2 的投票結果維持短期利率不變（上月加息決定為全票通過）。措辭上有兩處顯著變化：1/ 經濟活動被描述為以 “強勁步伐” 擴張，而非此前的 “穩健步伐”；2/ 新增了一句表述：“積累更多信息將有助於確定通脹何時能及時回到委員會 2% 的目標”，這很可能旨在為中期選舉前一週、核心同比通脹率 3.1% 遠高於美聯儲 2% 目標的情況下不加息提供理由。

美股盤前小幅走高（標普 500 指數 +0.1%，納斯達克 100 指數 +0.3%），因油價上漲抵消了 AI 板塊的漲幅。受美國可能在中期選舉後對伊朗發動打擊的報道影響，布倫特原油突破每桶 115 美元。投資者正等待美聯儲 likely 的鷹派按兵不動決議，以及今日谷歌（$谷歌-C(GOOG.US)）和微軟（$微軟(MSFT.US)）的財報，亞馬遜（$亞馬遜(AMZN.US)）將於明日公佈。Skyworks Solutions（$SK海力士(SKHY.US)）因業績強勁及長期內存需求將至少持續到 2030 年超過供應量的前景而大漲，三星和美光科技（$美光科技(MU.US)）跟漲。多數科技股上漲，特斯拉（$特斯拉(TSLA.US)）和 SPCX 在持續併購猜測中走高，而富途控股（$Robinhood(HOOD.US)）因三季度業績疲軟下跌。標普 500 指數 2026 年每股收益 369 美元意味着 20.9 倍市盈率（4.8% 收益率），倒算為 5.01% 的 10 年期美債收益率，隨着伊朗緊張局勢緩和，這一溢價有望收窄。鑑於特斯拉估值過高、盈利預測下調，且我們認為自動駕駛技術將逐漸商品化，我們對其保持謹慎態度。

$Robinhood(HOOD.US) -5% 盤前交易，因財報、營收和淨存款均不及預期；3 季度 EBITDA 超預期。

3 季度：

- EPS 0.51 美元， vs 預期 0.56 美元

- 營收 14.2 億美元， vs 預期 14.4 億美元

- EBITDA 8.08 億美元， vs 預期 7.715 億美元

- 淨存款 157 億美元， vs 預期 174 億美元

- 每用户平均收入 (ARPU) 200 美元， vs 預期 200.68 美元

指引：

- 將 2026 財年調整後運營支出收窄至 26.8-27.5 億美元，此前預期為 26.8-27.8 億美元。

- “隨着 10 月淨存款迄今已突破 130 億美元（其中包括戴爾家族對特朗普賬户貢獻的 60 億美元），我們正帶着強勁勢頭進入第四季度。”

電話會議將於美東時間下午 5 點舉行。

美股盤前小幅走高，投資者無視大規模宣佈的 AI 股權發行——包括 Anthropic 可能進行的 1000 億美元 IPO、OpenAI 的預期發行以及 META 的 1000 億美元增發。市場等待美聯儲明天可能採取的鷹派按兵不動決定，以及本週$谷歌-C(GOOG.US)、$微軟(MSFT.US) 和$亞馬遜(AMZN.US) 的財報。布倫特原油升至 117 美元，10 年期美債收益率降至 4.98%，BTC 維持在 7.97 萬美元，黃金和白銀下跌。科技股普遍上漲，$特斯拉(TSLA.US) 在$SpaceX(SPCX.US) 合併投機中上漲。標普 2026 年 EPS 預估為 369 美元（同比增長 33%），隱含收益率為 4.8%，與 1990 年代末的美債收益率倒掛。鑑於其極端估值（2026 年 P/E 為 220 倍，而長期盈利增長為 +45%）、向下的遠期盈利修正以及自動駕駛技術的持續商品化，我們繼續對$特斯拉(TSLA.US) 保持謹慎。

週一盤前，美股走勢平穩（標普 500 指數 +0.3%，納斯達克指數 +0.2%），此前一週市場波動較大，因油價在美聯儲會議及大型科技股財報公佈前從六個月高位回落。10 年期美債收益率升至 4.98%，比特幣跌至 80,100 美元，黃金/白銀上漲。儘管市場對人工智能投資回報率的擔憂持續，科技股大多出現反彈；$特斯拉 (TSLA.US) 因關於 SPCX 合併的傳聞而上漲。2026 年標普 500 指數盈利預測強勁（同比增長 33%）支撐了估值，但股票風險溢價與國債倒掛讓人聯想到 90 年代末的互聯網泡沫；隨着伊朗衝突逐漸平息，預計收益率將緩解。由於估值過高、盈利預期下調以及自動駕駛技術的持續商品化，我們對 $特斯拉 (TSLA.US) 保持謹慎。

對高增長公司進行估值的最佳方法是使用多階段增長的 DCF（現金流折現），而不是相對於增長的相對倍數或 P/E。通過 DCF，可以假設 t1 年的超高速增長、t2 年的過渡期增長，然後是永續或穩定狀態增長。與許多價值投資者告訴你的相反，如果公司擁有永久優勢（先發技術、專利、分銷、品牌），這些優勢不太可能隨着更多競爭對手進入市場而被套利掉，那麼公司的永續或穩定狀態增長率可以超過名義 GDP 的增長率。

最重要的是確定一個適當的股權成本來折現股權自由現金流，以反映股票的風險性，這可能高於或低於標普 500 的股權成本。DCF 作為測量工具優於相對倍數的原因是，後者往往具有任意性，尤其是在像今天這樣的市場中，相對於歷史水平，倍數很高。

全球對沖基金在週四遭受了自新冠疫情以來最大的跌幅之一

週五盤前，美國股市小幅走高（標普 500 指數上漲 0.1%，納斯達克指數上漲 0.4%），科技股部分收復了週四因 AI 支出引發的拋售失地，這是納斯達克自 6 月以來的最差單日表現。布倫特原油上漲 0.9% 至每桶 114 美元，10 年期美債收益率微升至 4.97%。標普 500 指數 2026 年每股收益預估為 368 美元，隱含 20.8 倍市盈率及 4.8% 的盈利收益率——低於美債收益率，這種倒掛局面僅在 20 世紀 90 年代末曾持續。隨着伊朗戰爭結束，我預計美債收益率將回落。鑑於特斯拉麪臨負面調整、自動駕駛技術的持續商品化以及其高企的估值，我對特斯拉（2026 年市盈率 220 倍，PEG 為 5）仍保持謹慎。

美股週四盤前下跌（標普 500 指數跌 1.1%，納斯達克指數跌 1.9%），原因是市場擔憂數據中心和人工智能領域的鉅額支出需要更長時間才能見效，這引發了對估值及人工智能泡沫的擔憂。布倫特原油升至 112 美元/桶；受避險需求推動，10 年期美債收益率下降 5.4 個基點至 5.06%。比特幣、黃金和白銀也出現下跌。儘管 Meta 發佈了強勁的財報，科技股仍普遍下挫；特斯拉在經歷了一場充滿炒作色彩的電話會議以及例行的年底資本支出指引下調後，股價下跌 5.3%；同業科技股隨後紛紛跟跌。標普 500 指數 2026 年每股收益預估為 367 美元，隱含 20.9 倍市盈率及 4.8% 的盈利收益率，與國債收益率呈倒掛狀態——重現了上世紀 90 年代末互聯網泡沫時期的景象。隨着伊朗衝突結束，預計 10 年期美債收益率將在年底前回落，使股權風險溢價恢復正常。鑑於特斯拉 2026 年高達 230 倍的遠期市盈率與 45% 的長期每股收益增長率嚴重不匹配，加之盈利預測持續下調且自動駕駛技術面臨持續的 commoditization（商品化/同質化）趨勢，我們對其保持謹慎態度。

$特斯拉(TSLA.US) 儘管在財報、汽車毛利率（不含監管積分）和自由現金流方面均超預期，但在盤後交易中仍下跌 -3%。CFO Taneja 在電話會議上並未起到積極作用，當 RBC 分析師問及考慮到首月訂閲免費的情況下，北美地區的附加安裝率是否達到 75%，還是 “根據他的計算，按付費基礎計算北美地區實際上只有 30% 到 40%” 時，Taneja 並沒有真正回答這個看似簡單的問題。當然，TSLA 在財報發佈前的過去三天裏已經上漲了 +7%，因此盤後下跌也是情理之中（即利好出盡）。

TSLA 盤後上漲 1%，因三季度調整後每股收益、剔除監管積分的汽車毛利率及自由現金流均超預期。TSLA 還報告稱，北美 FSD（完全自動駕駛）搭載率為 75%，高於二季度的 55%。FSD 訂閲用户增至 174 萬，同比增長 67%。

$Meta(META.US)（盤前上漲 3%）在指引第四季度營收高於預期後，並超越了第三季度營收和每股收益預估。META 上調了 2026 財年資本支出指引的低端，但保持高端指引不變。

第三季度：

- 營收 646 億美元，對比預估 633 億美元

- 廣告營收 631 億美元，對比預估 618 億美元

- 每股收益 3.83 美元，對比預估 3.57 美元

第四季度指引：

- 營收 730-760 億美元，對比預估 736 億美元

2026 財年資本支出：

- 指引現為 1350-1450 億美元，此前為 1300-1450 億美元。

我認為這份報告將受到投資者的青睞。電話會議將於下午 4:30 舉行。

美股小幅走高（標普 500 指數 +0.1%，納斯達克指數 +0.5%），因 SPCX 強勁的三季度業績緩解了市場對 AI 支出的擔憂，提振了科技股（$SpaceX(SPCX.US) +9%，$英偉達(NVDA.US) +1.3%，$美光科技(MU.US) +1.9%，$SK海力士(SKHY.US) +2.6%，$戴爾科技-C(DELL.US) +4.0%）。受馬斯克在 SPCX 財報電話會議上表示特斯拉與 SPCX 的特別委員會正在評估合併可能性的言論推動，$特斯拉(TSLA.US) 上漲 1.8% 至 380 美元；$特斯拉(TSLA.US) 和 $Meta(META.US) 將在盤後發佈財報。布倫特原油觸及 110 美元/桶，10 年期美債收益率升至 5.12%，比特幣達到 8.32 萬美元，而金銀價格小幅回落。$奈飛(NFLX.US) 因連續第四個季度營收指引減速，盤前下跌 6%。標普 500 指數 2026 年每股收益預期為 367 美元（同比增長 32%），隱含 21 倍市盈率與 4.8% 的盈利收益率——低於國債收益率，令人聯想到上世紀 90 年代末的互聯網泡沫——但隨着伊朗戰爭結束及油價回落，國債收益率可能會下降。鑑於長期盈利預測下調、自動駕駛持續商品化以及 2026 年高達 230 倍的市盈率（相比之下長期預期盈利增長為 45%），我們對 TSLA 保持謹慎態度。

$奈飛(NFLX.US) (-4% AH) 在指引第四季度數據不及華爾街預期後下跌。第三季度業績符合預期。這一情況在上週 NFLX 宣佈在第三季度財報發佈前裁員 6%（1,000 個崗位）時已有預兆。

週二盤前，美國股市漲跌互現（標普 500 指數持平，納斯達克綜合指數下跌 0.3%），韓國數據中心公司 Elice 上市首日暴跌 32%，引發市場對其 AI 支出回報的擔憂。在$Netflix(NFLX.US)、$SpaceX(SPCX.US)、$特斯拉 (TSLA.US) 和$Meta(META.US) 今日及明日公佈財報之際，這一擔憂被重新點燃。費城半導體指數 (SOX) 下跌 1.4%（$英偉達 (NVDA.US) 跌 0.4%，$美光科技 (MU.US) 跌 2.6%，$SK Hynix(SKHY.US) 跌 3.9%），因為投資者繼續降低科技股持倉佔標普 500 指數的比例。布倫特原油上漲 1.7% 至 111 美元，10 年期國債收益率回落至 5.11%。受 SPCX 與特斯拉合併傳聞影響，特斯拉股價持平於 368 美元。標普 500 指數 2026 年每股收益預估為 367 美元，隱含 21 倍市盈率，其盈利收益率相對於國債收益率呈倒掛狀態（呼應了上世紀 90 年代末的互聯網泡沫），但隨着伊朗衝突結束，預計收益率將回落。我們認為特斯拉估值依然昂貴，2026 年市盈率達 230 倍，儘管隨着中國引領的無人駕駛自動化不斷商品化，其長期 forward EPS 增長率為 +45%。

我一直覺得，$SpaceX(SPCX.US) - $特斯拉(TSLA.US) 的交易不可避免，因為 Elon 持有 $SpaceX(SPCX.US) 轉換後股份的 48% 和 TSLA 股份的 10.5%。由於任何交易都將涉及以 $SpaceX(SPCX.US) 股票換取 $特斯拉(TSLA.US) 股票，考慮到巨大的稀釋效應以及全股票交易的經濟結構，該交易並不像 X 上的許多人認為的那樣具有吸引力。我預計 SPCX 的報價將在每股 TSLA 股票約 420 美元左右，並且與大多數股票互換交易一樣，鑑於從宣佈交易到完成交易大約需要 6-12 個月的時間，套利壓力可能會使價格下跌。

我預計合併後的 SPCX/TSLA EBITDA 或 EPS 倍數將遵循收購方（即 $SpaceX(SPCX.US)）的倍數，而這一倍數低於 TSLA 的 FY'27 EV/EBITDA 倍數（TSLA 為 72.6 倍，SPCX 為 29.4 倍）。總而言之，我不期望在 SPCX/TSLA 的股票互換交易中，TSLA 股東能獲得鉅額暴利，儘管公告本身對 TSLA 股價將是利好。

美股週一反彈（SPX +0.5%，NDX +1.1%），本週將迎來 $Meta(META.US)、$奈飛(NFLX.US) 和 $特斯拉(TSLA.US) 的財報，此前 SOX 指數經歷了自 2006 年以來最長的連續九期下跌（-17%），芯片股隨之走高。布倫特原油下跌 2.4% 至 107 美元，10 年期美債收益率升至 5.08%，而 #BTC、黃金和白銀均走高。$特斯拉(TSLA.US) 小幅上漲 0.4%，投資者對 Roadster 揭幕反應冷淡（認為對盈利影響有限），並等待 $SpaceX(SPCX.US)-$特斯拉(TSLA.US) 全股票合併公告。2026 年標普每股收益預計為 367 美元（同比增長 32%），隱含 21.1 倍市盈率 = 4.7% 的盈利收益率，這與 10 年期國債收益率相比仍呈倒掛，這種情況上次出現在 1999-2000 年的互聯網泡沫時代。隨着伊朗戰爭結束，我預計長期利率將緩解。由於特斯拉估值過高（2026 年市盈率 230 倍 vs 未來長期盈利增長 45%），且自動駕駛技術持續商品化，我對 $特斯拉(TSLA.US) 保持謹慎。

我此前曾警告大家，特斯拉 Roadster 的揭幕式只會引起 TSLA 投資者的冷漠 ($特斯拉(TSLA.US) -3.1% vs NDX -2.3%)。第一，儘管其工程和技術令人眼花繚亂，但預期的財務影響（我們估計 2029 年增量每股收益為 +$.06）僅佔共識 2029 年調整後每股收益 5.40 美元的 1.1%。第二，光環效應對$特斯拉(TSLA.US) 品牌的影響可能有限，因為只有極少數美國司機關心車輛能否在 1 秒內從 0 加速到 60 英里/小時，或者能否在空中翻轉時短距離飛行。第三，特斯拉總是在活動後借利好消息出貨，同樣的原則也適用於今天。由於估值過高、持續預期的負面修正，以及我們認為無監督自動駕駛將變得商品化，我們對$特斯拉(TSLA.US) 仍保持謹慎。

$特斯拉(TSLA.US) 昨晚在 SpaceX 位於德克薩斯州麥格雷戈的設施內，面向受邀觀眾發佈了其期待已久的全新改裝 Roadster 電動汽車。該車利用 $SpaceX(SPCX.US) 推進器和吸氣技術實現短距離飛行，據稱加速性能將從 0-60 英里/小時提升至 1 秒以內，使其成為全球最快的量產車。儘管從工程和技術角度來看令人驚歎，但我們預計，假設每年交付 3,000 輛且每輛車利潤為 10 萬美元，其對 2029 年的財務影響約為每股 0.06 美元，或使 2029 年共識調整後每股收益（5.40 美元）增加 1.1%。更重要的是，該原型車的飛行能力、加速性能和操控性可能會給特斯拉品牌和特許經營權帶來光環效應，從而從特許經營權角度創造更多的增量價值。