Unity（纪要）：指引 Q4 Vector 环比增速 23%

以下为海豚君整理的 $Unity Software(U.US) FY26 Q3 的财报电话会纪要，财报解读可参考《Unity：Vector 狂飙，广告故事开始 “数钱”》

一、财报核心信息回顾

1. 现金与资本配置：三季度自由现金流创纪录的 2.2 亿美元，期末现金 26.5 亿美元。11 月 15 日到期的可转债将用现金偿还；现金为产品投入、潜在并购和股东回报提供灵活度，未公布具体回购或分红方案。

2. 四季度指引

a. 收入：战略收入 6.83 亿–6.91 亿美元，同比增 65%–67%，将是连续第 7 个季度增速加快。

b. 分部：战略 Grow 同比增 105%–107%，其中 Vector 环比增 21%–23%；战略 Create 同比增 4%–6%。

c. 利润：调整后 EBITDA 2.9 亿–2.95 亿美元，同比增 132%–136%，利润率 42%，环比再扩约 100bp。

d. 非战略收入：非战略 Grow 收入四季度 500 万美元，2027 年归零。

3. 净利润建模假设

a. 摊销：四季度降至 5,000 万美元（三季度为 7,700 万美元），2027 年进一步降至每季 1,500 万美元。

b. 股权激励与税率：2027 年股权激励费用每季约 7,500 万美元，有效税率 5%–10%；预计摊销与股权激励占收入比例继续下降，经营杠杆继续提升。

c. Create 长期增速：2026 全年战略 Create 预计增 9%，此后年增速维持相近水平，主要靠 ARPU 提升。

4. 本季盈利归因

a. 首度 GAAP 盈利：净利润 1.22 亿美元、净利率 20%，为上市后首次；公司称这带来纳入主要股指的潜在资格、更广的机构投资者基础与评级上调空间。

b. EBITDA：调整后 EBITDA 2.57 亿美元，利润率 41%，同比提升 1,800bp。

c. 毛利与费用：调整后毛利率环比提升 200bp，主要来自计入营业成本的云成本杠杆；调整后研发、销售、管理费用金额均环比持平或下降。

d. 销售费用：环比减少 2,200 万美元，降至收入的 12%，主要因上半年出售 Supersonic。

二、财报电话会详细内容

2.1 高管陈述核心信息

1. 业绩总览：战略收入同比增 59%、调整后 EBITDA 同比增 134%，四季度收入增速与利润率预计继续同比提速。

a. 收入结构：战略收入 5.97 亿美元；战略 Grow 4.32 亿美元、同比增 90%，占总收入 69%；战略 Create 1.65 亿美元、同比增 11%，由 ARPU 增长与中国区带动。

b. 规模：每月近 30 亿人玩 Unity 制作的游戏。

2. Vector：飞轮的核心，三季度收入同比增 126%、环比增 40%，是 20% 环比指引的两倍。

a. 三大支柱：自学习 AI 模型持续优化、以客户为中心的新产品（如 Day 28 优化器）、独有的高质量数据；本季还受益于基础设施效率的大幅提升。

b. 增长来源：主要来自安装量与玩家价值提升，而非 take rate 变化；增长横跨客户、操作系统、投放类型与地区。

c. 广告主：Vector 广告主账户数环比增 27%。

3. 创作端 AI：向编码 Agent 开放并提供命令行接口，把创作平台变成可完全编程的 Agent 自动化目标。

a. 模型中立：客户可避免供应商锁定、持续优化 token 支出。

b. 使用量：过去一个季度编码 Agent 在平台上的使用量急升，Unity 整体 DAU 自 8 月初以来增长 25%。

4. Spark：与 Google 合作推出无代码创作平台 Spark，做大创作者漏斗。

a. 定位：10 月初发布，面向无编程经验创作者的浏览器端协作创作平台，直接接入 Asset Store 的艺术家内容。

b. 节奏：今年内进入封闭测试，2027 年全面上线，预计在未来几年对平台收入产生有意义的影响。

c. 分发：为 Google 轻量创作产品的用户提供升级路径，并有望触达 Google 消费级产品的数十亿用户。

d. 变现：尚未公布定价，计划组合免费增值与付费订阅、按用量收费和广告，带动 Create 与 Grow 的下游收入。

2.2 Q&A 问答

Q：Vector 环比增 40%、接近上季指引的两倍，是否有单一重大突破？展望 2027 年，增长的持续性如何？

A：没有单一"突破"，靠产品、数据、模型三大支柱共同推动；并非每季都有 40%。 Vector 本质是 AI 预测引擎：更准地预测哪些用户会喜欢哪款游戏、更准地给这些用户估值，再匹配给对应游戏的发行商。

一个典型季度会有大量产品增强（Day 28 只是其一），后续产品需求旺盛、路线图很长；Runtime 是持续获取更高质量数据的一部分；模型每天都在优化与重训，同时纳入产品改动与数据变化的影响。

Vector 上线才 7 个季度，仍处早期，公司对后续健康增长有信心。业务形态是稳定增长叠加不定期的阶跃式提升，阶跃一定会来但时点难料。底层驱动是手游广告市场至少 400 亿美元，且保持双位数增长。Unity 不是广告网络而是创作平台，游戏供给越多，发现需求越强。

Q：Runtime 数据能否帮助开发者留存与变现存量玩家？这一机会相对用户获取（UA）有多大，需要哪些投入？

A：Runtime 是帮发行商提升 LTV 的独有优势，也是长期护城河。 行业多讨论"给定 LTV 能花多少钱买量"，而发行商 99% 的时间在想如何提升参与度与 LTV——变现是参与度的下游结果，LTV 提高后客户买量也会花得更多。

游戏建在 Unity 上并连接 Runtime，可实时、规模化地向发行商反馈玩家行为：厌倦什么、对什么感兴趣、愿意花多少。Runtime 不是只看覆盖率的静态机会，公司对玩家行为的理解会随时间深化。

新建项目的 Runtime 授权率仍在 90% 以上，Vector 前 1,000 大投放客户中 30% 已共享 Runtime 数据，该比例预计继续提升。未具体说明需要哪些投入。

Q：Vector 增长主要来自投放量与回报而非 take rate，如何看待这两类驱动？take rate 未来有无上行空间？

A：公司不考虑、也不管理 take rate，它不是经营杠杆。 目标是最大化玩家价值、为客户带来更多安装量；未正面回应 take rate 是否有上行空间。

Q：与 Google 合作推出 Spark，是否与"前沿模型会让传统游戏引擎失去必要性"的叙事相悖？Unity 能做什么原生工具做不到的？

A：Spark 刻意不做超休闲端，定位做高质量作品并接入 Unity 生态。 Unity 的根基是专业开发者，做的是可分发到任何平台的高质量游戏；20 年积累了对高质量游戏如何构建的理解，加上 Runtime 对游戏表现的持续反馈，这是独有资产。

目标不是让人做出只玩 10–30 秒就分享给朋友的小东西，管理层称并非贬低这类产品，只是不是 Unity 的方向。

Spark 是无代码、浏览器端、协作式平台，服务不擅长编程的美术、关卡设计等创意人才。开放编码 Agent 与 Spark 都服务于做大创作者漏斗顶端这一核心战略，借重大合作获取分发，有望让数百万新用户创作并分发作品；公司称未见其他玩家在做同样的事。

Q：本季 Vector 超指引幅度很大，指引思路是否改变，还是本季属于偶发？

A：指引方法不变，三季度是一次未预见的阶跃式增长。 自现任管理层到任以来指引方法一直一致：每季会综合 run rate、季节性、预期的模型增强与产品发布给出指引；有些季度会出现无法预见的阶跃，超指引幅度就会很大。公司将继续按当时所见给指引，未预测到的性能提升会体现为大幅超出指引。

Q：过去两个月 AI 在游戏领域出现拐点，相比一两年前，能力上发生了什么变化？

A：模型、Harness 与算力质量都在提升，目前效果最显著的是编码 Agent。 开发者也在学习如何构建更好的 Harness 以充分发挥模型能力；公司对此并不意外，认为所有触及 AI 的环节效能都会持续提升。

Q：AI 拐点会先体现在财务的哪部分——Create，还是因潜在广告主增加而体现在 Grow？

A：管理层认为 AI 会驱动全部业务，而非只体现在单一板块。 更多创作者做出更多更好的游戏，发现需求加剧，推动广告业务；同时作为完整创作平台，Unity 可提供 Agent 化的产品增强，结合 Runtime 与 Vector 帮助发行商个性化玩家体验、提升参与度与变现。

管理层认为 AI 将催生全新的游戏体验，并提示初期会有波动：开发者适应新工具、公司完善工具都需要时间，也会对开发者群体造成一定冲击，但长期将推动游戏市场显著增长；公司已看到这些影响的初步迹象。未拆分 Create 与 Grow 的受益先后。

Q：在本季的成功之后，对后续季度的可预见性和能见度如何？

A：对持续性有信心；四季度 Vector 环比指引上调至 21%–23%。 管理层称每天都能看到团队正在执行的路线图。 上季指引 20%、实际 40%，此次把指引上限提到 23%，因为规模越大，基于产品增强的模型优化越高效，基础设施利用也更高效，"成功带来成功"。

CFO 补充：本季 Vector 新广告主环比增 27%（单季环比而非同比），而本季 90% 的增长来自存量广告主，新广告主刚开始测试和投放，验证回报后会加大投入，是后续增长的顺风。

Q：能否透露在研产品的细节，它们如何支撑 Vector 在 2027 年及以后的高增长？

A：未透露具体在研产品，理由是竞争考虑、需先与客户沟通，且锚定单个产品意义不大。 一个季度通常有 6–10 项重大产品改动；上线约一个季度的 Day 28 被视为规模化玩家的"基本配置"，类似影响力的基础性改动还有很长清单。

管理层希望投资者关注飞轮与两端（买量与 LTV）的优化能力，以及与 30 亿玩家连接、持续加深对玩家行为理解的长期价值，而非单个产品。

Q：Spark 与 Google 合作的单位经济性如何，尤其是算力成本？规模化后对增量利润率意味着什么？

A：尚未公布定价，将以免费增值起步，叠加订阅、按用量收费与广告。 设想是免费开始创作并有每日额度，到某个节点再付费；各项杠杆会在测试期按创作所需算力调整。未给出增量利润率的量化口径。

CFO 补充两个变现杠杆：其一，每个 prompt 都可用于训练和微调模型以降低 token 成本；其二，Asset Store 是同类最大，自有资产被用于创作消耗时利润 100% 留存，可用于按用量收费或推动免费用户升级订阅，艺术家资产售出也带来增量利润。

广告位于聚合生态之外，为 Unity 开辟自有自营广告库存，公司视之为全新的机会。

Q：从封闭测试走向 2027 年更大范围发布，分发层面需要消除哪些摩擦？

A：跨平台分发正是 Unity 存在的初衷，一次构建即可发布到 25 个以上平台。 管理层称 Unity 是全球唯一能一次构建、再无缝且高性能地分发到主机、高端与低端手机、Web 等平台的引擎，这是其核心价值主张，许多对手难以达到同等质量。

此外，与 Google 的合作并非独家，Spark 未来会在更多渠道分发。

Q：DAU 增长 25% 与新广告主增长 27% 是否相关？新创作者开启变现的倾向如何？

A：两组数字相互独立；Agent 化创作让 Vector 等服务在创建时即自动接入。 过去开发者要下载 Unity、学习，再去搜索广告网络、下载 SDK 与文档并集成；新模式下通过命令行接口用 Agent 建游戏，Unity 各项服务（包括 Vector）在创建的那一刻就已接入，省去全部摩擦。

由于提供完整平台与服务，在创作第一刻就完成集成，对创作者和 Unity 都有巨大价值。公司称这一动态已在业务中显现，并会更加强化；未给出新创作者变现转化的量化数据。

Q：Spark 带来更多创作者后，Asset Store 如何平衡内容质量与数量？

A：以人类艺术家资产对冲 AI 美术同质化，帮助创作者做出更有吸引力的作品。 公司重视尊重并强化游戏创作中的人的因素。

管理层称市场对 AI 生成美术存在明显反感，模型给出的是"中位数"式的同质化结果，据其所知尚无明显依赖此类美术的成功游戏。Asset Store 是同类最大资源库，将像融入现有生态一样深度集成进 Spark。

Q：供给是否足以维持高增长？无代码游戏当前对供给有无影响，Spark 明年会带来什么？

A：30 亿是月度玩家数而非广告库存；创作者 DAU 自 8 月以来增 25%。 8 月正是向编码 Agent 开放平台的时间点；创作者数量、平台使用强度与增长均向上，预计该动态会加速。

Spark 有望引入潜在数百万新创作者；长期可同时服务专业开发者，以及规模是专业创作者 10–30 倍的新创作者群体，后者会创作不同类型的作品、形成更大的市场。

Q：自有自营广告库存对获取其他第三方供给意味着什么？

A：未回应这一问，管理层只回答了前一问的供给规模部分。

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